‘Thị trường chứng khoán trải qua 4 lần tưởng sụp đổ, nhưng vẫn tiến lên’

Tuần Việt Nam giới thiệu góc nhìn của TS Lê Xuân Nghĩa, thành viên Hội đồng tư vấn chính sách tài chính tiền tệ quốc gia, về những diễn biến trên thị trường trái phiếu doanh nghiệp và chứng khoán. 

Trái phiếu DN không thể “nay mở, mai đóng” 

Theo thông lệ quốc tế, không có chuyện trái phiếu DN được bảo lãnh bằng tài sản, ví dụ bất động sản. Lý do, người mua trái phiếu là cá nhân trong khi người phát hành lại là tổ chức nên việc xử lí tài sản bảo đảm là vô cùng phức tạp. 

Bên cạnh đó, việc giám sát mục đích sử dụng vốn trái phiếu của người phát hành là bất khả thi. Kinh nghiệm của ngân hàng cho thấy điều đó. Ngân hàng cho vay theo tiến độ, cử hẳn cả cán bộ xuống ngồi ngay tại dự án mà còn không giám sát được (việc sử dụng vốn), huống hồ người mua trái phiếu DN là cá nhân thì làm sao giám sát được người phát hành trái phiếu dùng vốn đấy vào việc gì. Có nghĩa là, thông lệ quốc tế cũng không đặt vấn đề vốn đó được sử dụng thế nào. 

Thế giới có cách tiếp cận trái phiếu hoàn toàn khác chúng ta. Người ta phải có một công ty xếp hạng DN, DN được xếp hạng A phải trải qua vô số tiêu chí, từng tiêu chí đó được tính toán rất cẩn thận, đủ mới cho phát hành trái phiếu. Trung Quốc chẳng hạn, người ta có thể mua trái phiếu của Việt Nam, Đông Âu mà không cần điều kiện gì nhiều, chỉ cần đăng kí đúng bộ hồ sơ 6 trang, còn lại có một chứng chỉ xếp hạng của một công ty xếp hạng có uy tín. Nếu ai không muốn rủi ro thì tốt nhất đi vay vốn ngân hàng, chứ đừng phát hành trái phiếu làm gì. 

Chúng tôi đang kiến nghị, nếu cứ xông vào giám sát mục đích sử dụng vốn thì sẽ bị sa lầy. Chúng ta phải sửa luật theo hướng đó. Nếu cứ loay hoay căn ke tài sản đảm bảo thì việc này làm cho việc phát hành trái phiếu Việt Nam khác biệt với thông lệ quốc tế. 

Việc đúng đắn nhất lúc này là đẩy nhanh các công ty xếp hạng. Hiện có 2 công ty xếp hạng nhưng đang hoạt động hạn chế, chưa có đủ kinh nghiệm cũng như tín nhiệm để mở rộng phạm vi. Cần cấp phép hoạt động các công ty xếp hạng, cho phép họ liên doanh với các công ty quốc tế để tiến hành nhanh việc xếp hạng DN Việt Nam, làm nền tảng cho phát triển thị trường trái phiếu trong tương lai. 

Còn nếu chúng ta cứ nay mở, mai đóng, nay thả ra, mai siết chặt giám sát thì thị trường trái phiếu DN khốn khổ, không thể phát triển được. Hiện nay, đa số DN phát hành trái phiếu là các ngân hàng và DN bất động sản. Lẽ ra, các DN như dệt may, da giày, công nghiệp chế biến… phải phát hành để lấy vốn kinh doanh, đầu tư, nhưng lãi suất cao như thế này, họ làm sao chịu được. 

Vì vậy, nếu cứ để thị trường trái phiếu phát triển èo uột trong khuôn khổ pháp lý chật hẹp thì sao có DN khởi nghiệp được. Lãi suất, kì hạn như vậy, DN khởi nghiệp không chịu nổi. Cho nên, tôi cho rằng nhà quản lý cần có cái nhìn thoáng hơn, đừng vì vài sự cố như vừa rồi mà nghĩ thị trường trái phiếu đang có vấn đề gì đó ghê gớm. 

Kinh nghiệm xử lý vụ Tân Hoàng Minh 

Liên quan đến việc xảy ra quanh Tân Hoàng Minh, tôi nghĩ có cách xử lý. Trước hết, cần tham khảo cách Trung Quốc xử lí với tập đoàn Evergrande. Chính phủ Trung Quốc bảo lãnh toàn bộ với trái phiếu do Evergrande phát hành, lên đến khoảng 2% GDP, một con số rất lớn. 

Họ bảo lãnh trái phiếu của tập đoàn này để giữ uy tín với các nhà đầu tư quốc tế, đồng thời, đứng ra giải quyết tiền người dân đặt mua nhà của Evergrande, giao cho chính quyền địa phương đốc thúc triển khai các dự án đó, trả nhà cho dân đúng với tiến độ cam kết.

Với Tân Hoàng Minh, chúng ta chưa phải làm như vậy, số trái phiếu phát hành trong nước chưa có gì ghê gớm và trái phiếu phát hành nước ngoài gần như không có. Tôi cho rằng, nhất định phải sử dụng tài sản của Tân Hoàng Minh để trả lại cho nhà đầu tư không phải vì nhà đầu tư lần này mà vì tất cả sự cố khác cho nhà đầu tư trong tương lai và vì thị trường trái phiếu tương lai.

Kiến nghị đó đã được gửi lên Chính phủ, chúng ta xử lí tốt trường hợp này để giữ cho bằng được lòng tin nhà đầu tư, hỗ trợ cho thị trường tiếp tục phát triển. 

Chủ trương đúng đắn cần bảo vệ 

Chủ trương phát hành trái phiếu DN là đúng vì nó giúp giảm gánh nặng cho chính sách tiền tệ. Trong tổng thị phần tài chính, tổng tài sản ngân hàng chiếm 95% là rất lớn. Hoạt động ngân hàng đang thống lĩnh thị trường tài chính. Điều đó phản ánh thị trường tài chính kém phát triển, cũng như phản ánh nền kinh tế kém phát triển. 

Nhật Bản cách đây 40 năm cũng có quy mô thị trường chứng khoán lớn nhưng phần lớn DN vẫn lệ thuộc vào tín dụng ngân hàng. Chúng ta bây giờ cũng trong tình trạng như vậy, nhưng cũng là chuyện thường vì trong suốt chiều dài phát triển các nước có giai đoạn DN sử dụng chủ yếu vốn ngân hàng. 

Trong 20 năm gần đây, cấu trúc tín dụng ở các nước thay đổi nhanh. Ở châu Âu, vốn tín dụng cho DN, kể cả DN bất động sản và sản xuất chỉ chiếm 20%. Còn Việt Nam ngược lại, chiếm 80% dư nợ tín dụng. 

Vậy 80% vốn tín dụng của các ngân hàng châu Âu đổ vào đâu? Tỷ lệ lớn nhất là đổ vào bất động sản, nhà ở chiếm khoảng 30%. Tỷ lệ lớn thứ hai là xe cộ, phương tiện cá nhân. Tôi nhớ là vốn vay bất động sản và phương tiện cá nhân lên tới 71% tổng tín dụng của châu Âu năm 2017. Còn ở Mỹ thấp hơn chút thôi. 

Nói vậy để thấy dần dần hãy để DN cai dần ngân hàng, chỉ lệ thuộc vốn lưu động ngắn hạn thôi. Còn vốn dài hạn phải là trái phiếu, cổ phiếu. Quan trọng nhất là DN cần tích tụ được vốn tự có. 

Ứng xử với tin đồn 

Những diễn biến gần đây trên thị trường chứng khoán xuất phát từ những tin đồn sắp có việc này, việc kia là chuyện bình thường. Mỗi lần có những chuyện như vậy là tác động rất mạnh đến thị trường chứng khoán. Có lẽ, nhiều người còn nhớ phản ứng của thị trường quanh thời điểm bầu Kiên và ông Bắc Hà bị bắt… Lần này tác động kiểu như vậy đang giảm đi, trở thành cú sốc không có gì ghê gớm quá như các vụ trước đây. 

Điều đó cho thấy quy mô thị trường lớn hơn, sức chống chịu lớn hơn, người tiêu dùng lẫn nhà đầu tư quen dần với những rủi ro đó. 

Nhà đầu tư cần quen dần với việc đó từ kinh nghiệm của các nước, ví dụ như Hàn Quốc. Chủ tịch của các tập đoàn Daewoo, Samsung có mệnh hệ gì thì bản thân các tập đoàn đó vẫn lớn mạnh, phát triển. Nền tảng luật pháp của họ vững chắc đảm bảo cho DN phát triển. 

Còn ở Việt Nam, chúng ta từng thấy, vụ ACB xảy ra nhưng sau đó ngân hàng ACB vẫn là một trong những ngân hàng đầu; hay vụ ông Bắc Hà xảy ra và sau đó BIDV vẫn phát triển. Chính phủ bao giờ cũng lựa chọn xử lí những trường hợp cá nhân như vậy nhưng vẫn bảo tồn được DN, để DN phát triển. 

Tôi tin rằng thị trường chứng khoán vẫn có tiềm năng phát triển mạnh. Tỷ lệ người kinh doanh chứng khoán ở khu vực Đông Nam Á lên tới 40-50% dân số, trong khi ở Việt Nam mới chỉ là 3%. Cứ nhìn sự phát triển của xổ số hay lô đề để thấy, không phải người Việt Nam không thích những loại hình kinh doanh rủi ro. Về lâu dài, sẽ ngày càng nhiều người Việt Nam tham gia vào thị trường chứng khoán. 

Điểm tựa quan trọng của thị trường

Mặc dù có những trục trặc nhất định, thị trường chứng khoán có những điểm quan trọng làm điểm tựa. Đó là kinh tế Việt Nam phục hồi khá nhanh và khá mạnh, đặc biệt là khu vực dịch vụ, chế biến chế tạo, xuất khẩu… 

Hơn nữa, nền tảng kinh tế vĩ mô khá ổn định. Chúng tôi tính toán, lạm phát năm nay có thể là trên 4%, tức khác xa so với nhiều dự đoán 6-7%. Đó là thành công lớn về quản trị kinh tế vĩ mô so với mức lạm phát cao kỷ lục trong 40-50 năm qua ở Mỹ và châu Âu. 

Nền tảng đó được củng cố bởi chúng ta xuất được dầu mỏ, tự lo được lương thực, thực phẩm và quan trọng là Ngân hàng Trung ương giữ được tốc độ tăng trưởng tín dụng hợp lí 13-14%, giữ tỷ giá hối đoái ổn định. Giữ ổn định kinh tế vĩ mô là điều kiện tích cực cho việc cho việc phục hồi thị trường chứng khoán. 

Thị trường chứng khoán Việt Nam ngày nay đã phát triển khá nhanh so với giai đoạn trước. Luật lệ liên quan cũng đã khá chặt chẽ. Vấn đề là trên thị trường có các nhóm đánh, các tổ lái mà hoạt động và động cơ của họ phải được giám sát, cảnh báo. Khi phát hiện có hiện tượng bất thường, phải giám sát, uốn nắn ngay để đảm bảo thị trường minh bạch, để đảm bảo lòng tin thị trường. 

Tổ tư vấn của Thủ tướng chúng tôi đã kiến nghị rất nhiều lần rằng, hãy để Ủy ban Chứng khoán trở thành cơ quan độc lập trực thuộc Chính phủ, không thể nằm trong Bộ Tài chính. Bởi vì, Bộ Tài chính là cơ quan quản lí ngân khố cần ổn định, chặt chẽ mà giờ ôm cả lĩnh vực chứng khoán có độ rủi ro lớn là không ổn. 

Khi tách ra như vậy, cơ quan này có khả năng thanh tra, giám sát, điều tra và xử phạt. Chứ hiện tại, họ chỉ ghi một câu “có dấu hiệu vi phạm” rồi chuyển sang Bộ Công an điều tra, mà có bao nhiêu cán bộ của Bộ này có chuyên môn chứng khoán để điều tra. 

Gần đây, có nhà kinh tế Mỹ cho rằng, nhân loại đang sống trong kỉ nguyên hỗn loạn, hay sự hỗn loạn là tiêu chí của bình thường mới. Chúng ta sống trong kỉ nguyên của những thay đổi ghê gớm về công nghệ, về dịch bệnh... Thị trường chứng khoán cũng như vậy. 

Đã từng xảy ra tình trạng trái phiếu dài hạn có lãi suất thấp hơn trái phiếu ngắn hạn, đường cong lãi suất đảo chiều, và trên nền tảng đó thì thị trường chứng khoán hẳn sụp đổ. Ấy vậy mà suốt từ năm 2008 đến nay, chúng ta đã trải qua 4 lần như vậy mà không thấy sụp đổ gì cả, thị trường chứng khoán vẫn cứ tiến lên. Và lần này cũng sẽ vậy thôi. 

Lan Anh lược ghi